前言：自2024年年末起始，COMEX與LME銅期貨價(jià)差便連續(xù)走擴(kuò)，且進(jìn)入2025年1月份，COMEX-LME價(jià)差更是快速接近2024年5月份內(nèi)COMEX銅主力合約“逼倉行情”階段價(jià)差峰值；而隨著國內(nèi)農(nóng)歷春節(jié)假期過后，COMEX市場與LME市場銅價(jià)差再度拉大，且創(chuàng)下近期新高；截至2月13日收盤價(jià)，COMEX-LME銅期貨價(jià)差接近900美元/噸。但從庫存數(shù)據(jù)來看，COMEX庫存水平達(dá)到10萬噸左右，同時(shí)海外運(yùn)輸物流方面表現(xiàn)相對順暢，加之目前庫存量處于相對高點(diǎn)，因此從庫存角度來看，COMEX期銅遠(yuǎn)不具備高溢價(jià)的基礎(chǔ)。那么兩市價(jià)差如此之大，并且支撐其價(jià)差連續(xù)走高原因幾何？

數(shù)據(jù)來源：Mysteel

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一、特朗普關(guān)稅政策預(yù)期 美國進(jìn)口銅成本定價(jià)抬升

隨著2024年11月美國大選落幕，特朗普成功勝選美國總統(tǒng)席位，且期間便傳遞出未來可能出臺的關(guān)稅政策預(yù)期。進(jìn)入2025年1月份，隨著特朗普正式就職，月內(nèi)美國政府開始計(jì)劃陸續(xù)出臺針對墨西哥、加拿大、中國及歐洲等多個(gè)國家采取加征或威脅加征關(guān)稅的政策。而雖目前銅仍未被正式宣布加征進(jìn)口關(guān)稅，但隨著2月10日特朗普宣布計(jì)劃對鋼鐵、鋁產(chǎn)品加征25%關(guān)稅，市場開始預(yù)期銅可能成為繼鋁和鋼鐵之后下一個(gè)征稅對象，因此舉棋不定的關(guān)稅政策預(yù)期下，促使市場投資者定價(jià)未來美國進(jìn)口成本增加，致使COMEX銅主力合約明顯走高，價(jià)差因此持續(xù)拉大。

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二、供需局面差異化 跨市資金進(jìn)一步推動(dòng)

供應(yīng)端方面來看，自從進(jìn)入1月份以來，銅價(jià)便開啟低位反彈上漲勢頭，期間COMEX銅表現(xiàn)最強(qiáng)，LME銅其次，滬銅表現(xiàn)最弱。由于進(jìn)入二月份以來，中國國內(nèi)進(jìn)口窗口表現(xiàn)關(guān)閉，同時(shí)從往年來看，國內(nèi)2-3月份往往是冶煉廠出口體現(xiàn)量較多，加之因1月底正值國內(nèi)春節(jié)節(jié)假，冶煉廠期間維持正常生產(chǎn)與發(fā)貨，因此料屆時(shí)出口窗口打開，國內(nèi)煉廠亦會陸續(xù)部署出口計(jì)劃，屆時(shí)國產(chǎn)貨源供應(yīng)量將會轉(zhuǎn)移之LME倉庫；且據(jù)Mysteel調(diào)研數(shù)據(jù)來看，雖目前銅精礦現(xiàn)貨TC出現(xiàn)負(fù)值情況，礦端緊張局面延續(xù)，但1~2月份，中國國內(nèi)冶煉廠產(chǎn)量仍相對維持高位。

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由于國產(chǎn)品牌貨源未在COMEX市場注冊交割，因此后續(xù)LME銅市場庫存仍有補(bǔ)充，但隨著COMEX市場銅價(jià)連續(xù)高企，LME銅庫存可交割品牌倉單陸續(xù)注銷且轉(zhuǎn)移之美國，庫存雖連續(xù)下降，但整體庫存量依舊偏高。整體來看，亞洲市場供應(yīng)仍相對充足，LME銅市場漲幅相對受限。

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同時(shí)由于1月20日特朗普政府宣布考慮對加拿大、墨西哥加征收25%關(guān)稅，并簽署行政令加強(qiáng)進(jìn)口商品管控。對于美國國內(nèi)電解銅進(jìn)口量來說，其進(jìn)口來源大幅依賴于智利、加拿大及墨西哥。2024年三地進(jìn)口占比近90%，且加拿大、墨西哥兩國每年電解銅進(jìn)口至美國進(jìn)口量約15-20萬噸不等，疊加美國本土對于亞洲以及歐洲市場精煉銅進(jìn)口依賴度較低，因此該類加征關(guān)稅措施限制了美國后續(xù)精煉銅的進(jìn)口補(bǔ)充，并且顯著的抬升了進(jìn)口銅的相應(yīng)成本；同時(shí)從美國銅消費(fèi)角度來看，2024年美國本土銅消費(fèi)表現(xiàn)不錯(cuò)，甚至于一些國際貿(mào)易商在中國銅桿、變壓器等產(chǎn)品向美出口計(jì)劃，這些都表現(xiàn)出美國電力市場對銅消費(fèi)的支持，因此供需角度來看進(jìn)一步抬升了COMEX市銅溢價(jià)表現(xiàn)，加之LME市場表現(xiàn)分化，促使市場投資者進(jìn)行跨市”買COMEX,拋LME”套利操作，因此資金推動(dòng)因素下，導(dǎo)致價(jià)差走擴(kuò)明顯。

三、總結(jié)預(yù)測

由于目前特朗普政府關(guān)稅政策預(yù)期正逐步落實(shí)，雖暫時(shí)并未對銅計(jì)劃加征關(guān)稅，但市場預(yù)期后續(xù)仍然存在該類舉措，致使近期LME銅庫存中可在COMEX市場交割注冊品牌倉單持續(xù)注銷轉(zhuǎn)移之美國市場，加之本該發(fā)往亞洲市場的非洲以及南美貨源運(yùn)輸至北美，美國短期國內(nèi)進(jìn)口銅量增加明顯，COMEX銅市場供應(yīng)后續(xù)可能存在一定壓力；考慮由于特朗普針對銅加征關(guān)稅仍未落地，市場預(yù)期存在持續(xù)反復(fù)的可能，跨市套利資金推動(dòng)或許難以持續(xù)保持長時(shí)間介入，然關(guān)稅政策的不確定性亦為COMEX溢價(jià)提供支撐，但如若針對性銅的加征關(guān)稅預(yù)期落地兌現(xiàn)，則CMX-LME價(jià)差仍將有所走擴(kuò)。

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